知識人の真贋を見極めるにはバックナンバーの記事を読むべきだ。

＜8日投開票の衆議院選挙の結果については現時点では何も言えないが、月曜日から相場が大荒れになることだけは確実に予言できる。

選挙後の日本株には「下方リスク」しかない
　株価は乱高下を続けているが、日本株はすでに3日の火曜日に大幅上昇したことにより、選挙直後の9日の月曜日は寄り付きだけは上がる可能性があるが、その後は下方リスクしかない。理由は以下の3つだ。
　第1に「材料出尽くし、噂で買って事実で売る」の典型例で、選挙結果という事実で売りという投資家がほとんどだ。
　第2に、3日の大幅高で、「上がりすぎ」が「とことん上がりすぎ」となり、上がった分、勢いをつけて下がるリスクが高まった。
　第3に、株式市場以外は、日本市場は悲観一色だ。為替は当局の介入におびえ、いったん「レートチェック」などで円高方向に振れたが、高市早苗首相自ら「円安誘導」とももとれる発言をして、再び円安に傾けさせた。
　また、債券市場は、昨年12月、今年1月と大幅な価格下落（金利上昇）を繰り返したのち、直近では小康状態となっているが、悲観状況はまったく変わっていないし、好転する材料はどこにも見当たらない。
　ということは、債券は下方リスクシナリオが濃厚で、為替が円安に振れれば、「株、債券、為替のトリプル安」を仕掛けるには絶好で、株も大きく下に振らされるだろう。一方、円高になるとすると、異常な円安が続いていたので、円高方向に動く幅は大きなものとなろう。大きく円高となれば、機械的に円建ての株価は大きく下落することになる（海外投資家はドルベースで株価を考えるため）。
　次に、為替だが、これは難しい。円安シナリオも円高シナリオもどっちもある。一般的には円安シナリオだが、水準としては極端に円安になりすぎているので、何らかのきっかけで円高方向に動けば大きく円高に行くという可能性がある。それにおびえて、あまり円安に仕掛けにくいというのもあるかもしれない。
　ただ、日本銀行の利上げの動きは緩慢だし、日本の貿易収支が今後大きく変化するわけではないし、円高材料としては、日本当局による為替介入か、アメリカの中央銀行であるFEDが現在予想されている以上に大幅に利下げを行うか、どちらかの可能性しかない。
　前者は一時的なものであるし、使う前は、「いつ介入があるか」という警戒感から円安進行抑止にはなるし、1月に見られたように、「当局が介入したのでは？」という疑心暗鬼が円高方向に動かす場合もある。しかし、一度介入してしまえば、その後は「もうしばらく介入はない」ということで円安をむしろ仕掛けやすくなる。中途半端に断続的に介入すれば、むしろ円の売り場を与えるだけで、餌食となってしまう。
　したがって、為替については、円高に戻ることを願いながらも、これ以上円安に振れないでほしいと祈り続ける展開となろう。やはり、こうなると円売りを仕掛けたくなるし、まさに、だからこそ、日本国債の危機となる。

国債価格暴落が現実に？
　最大の焦点は、日本国債市場だ。国債暴落におびえ続ける展開となる。そして、怯えは現実の恐怖となって実現するだろう。理由は大きく分けて2つある。
　第1に国債市場はすでに荒れてしまっていて、元には戻れないことだ。まず、安定した買い手を失ってしまっている。次に、今後、新しい安定した買い手は出てこない。さらに、かつての安定的な買い手だった機関投資家たちも戻ってこない。むしろ彼らは、今後、売り手に回ると思われ、不安定さは高まる一方となろう。一方、残っている買い手は、不安定な買い手、つまり荒い売買を繰り返す短期筋だけしかいない。
　第2に、すでに市場のボラティリティ（変動率）は上がっている。アメリカのブルームバーグの試算によると、日本国債のボラティリティは2021年の水準から25年には3倍超に跳ね上がった。ある海外市場関係者は「日本は世界の新たなボラティリティ輸出国になりつつある」とまで語っている。
　ボラティリティが上がると、ますますボラティリティが上がり、「ボラティリティがボラティリティを呼ぶ展開」になる。なぜなら、ボラティリティとはリスクであるから、安定的な買い手としては、リスク上昇により国債の市場価値は下がったとみなし、ますます買わなくなる。
　すると市場価格も下がり、この下落により、ボラティリティを投資機会とみる短期投資家はますます買う。下がれば買い、上がれば売る。ボラティリティが増えると儲けるチャンスのタイミングが増え、売買機会が増える。すると、ますます短期筋の売買増加によりボラティリティは増加する。実際、海外投資家の長期国債保有比率は6.5％にすぎないが、売買比率は25年には65％にも及んだというデータがある（日本証券業協会のデータ）。
　このボラティリティの上昇は、さらに安定的な投資家を国債市場から離れさせ、前述の第1の理由、安定した買い手を失うという状況はさらに悪化する。

「日本国債売買の浅い海外系投資家」が波乱要因に
　第3に、ボラティリティを上げている投資家は短期筋であるが、その多くが海外系であるというのが大きな問題である。
　短期筋ならすべて同じような投資行動をとるかというと、そうでもない。まさに個々それぞれなのだが、日本国債に関しては、海外勢には1つの大きな共通点がある。それは、国内勢に比べて、日本国債のトレード経験が浅いことだ。
　それは何を意味するか。長い長いゼロ金利時代、イールドカーブコントロールの経験がない投資家も多いため（特に、日本国債に特化しているわけではない、商品投資顧問（CTA）に代表されるようなセクターローテーション系の、債券も株も金も銀も原油もやるようなトレーダーたち）、細やかな価格の変化は無視して、大きく乱暴に攻め立ててくる。だから、値動きがさらに荒くなる。ますます国内安定投資家が買いを控える。
　もう1つは、「投資ユニバース」（投資対象、取引対象としている金融商品の範囲）が広いことである。
　日本国債だけでスプレッド（利ざや）を稼ぐのではなく、それぞれの金融商品市場の短いモーメンタム（小さなブーム）に乗って取引をするから、変動の気配ですぐに日本国債を売って、米国債、あるいは金などにシフトする。
　したがって、日本国債の見通しが長期的には悪くなくても、価格が下落し始めればすぐに売却するし、利回りの変化には敏感である。現在、日本国債の利回りの上昇に彼らは飛びついてきたが、利回りが少しでも下落すれば、利益を確定してキャピタルゲインを得るチャンスで売るし、利回りがさらに下落しそうになれば、すぐに逃げだす。
　常に、米国債、欧州債、そのほかの国の債券との相対的な魅力の変化に即座に対応するから、より価格に敏感なのである。これは代替投資先があまりに豊富だ、ということに拠っているから、海外系、とりわけいろいろなセクターに投資、取引するトレーダーでは激しくなるのだ。だから、今後、ますますボラティリティが高まると思われる。
　そして、もう1つきわめて重要なのは、海外トレーダーのポジションには、為替レートの変動が直撃するということだ。国内トレーダーももちろん為替は加味する。だが、やはり海外系は、圧倒的に為替変化についてはそのまま「100％価格変動」と受け取る。さらに金利の変化よりも為替の変化のほうが読みにくく、変化の期待値に比べて実際の変化の大きさが大きいから、現実にはもっともボラティリティが大きいのが為替である。その変動に敏感なのだから、ものすごく売買を短期に行うことになる。
　したがって、この為替センシティブなことを逆に利用して、為替と金利（オプション）を債券とセットで仕掛けてくることになる。海外トレーダーが増える、ということは、為替、金利、債券のトライアングルスパイラルが激しくなることを意味するのだ。

国債市場を理解していない現政権
　ここに、もう1つの大きな理由が登場する。政権リスクである。現政権は、国債市場のことをまったく理解していない。理解する気もない。あろうことか、国債市場を壊すことを自らあえて試みてきているからである。
　現政権は、拡張的な財政政策を標榜してきたことから、海外勢を中心に、財政悪化懸念がものすごく強い。当初、積極財政をとことんやる姿勢を見せたが、国債市場が大きく下落したことから、「責任ある」という接頭辞を必ずつけるようになり、それを強調し続けている。
　しかし、「責任ある」ということを政権が強調すればするほど、海外投資家からの不信は深まり、政権の国債市場や為替に対する言葉を信用しなくなってしまった。これは最悪の事態である。政権、首相の言葉を海外投資家が何も信じなくなってしまっては、国債市場が危機に陥った時に、どんな対応をしても相手にされないということである。実際の実弾で国債を買い支える以外の手段がなくなってしまったのである。
　現政権が、海外投資家から国債市場を守る気がないと決定的に見放された、これをもたらした明示的な事件は、誰もが知っているものだけでも2つある。
　1つは、今年1月11日に、アメリカFRB（連邦準備制度理事会）のジェローム・パウエル議長が「ドナルド・トランプ大統領には屈しない、金融政策はすべて米国民のために」、という趣旨のスピーチをFRBの公式声明ビデオとして発表したときだ。
　中央銀行の独立性を守る決死のスピーチを世界中の多くの中央銀行は全力で支持し、支持の共同声明を出した。欧州、イギリス、カナダにとどまらず、ブラジルも韓国も当然のようにすぐさま賛同し、名を連ねたのに、日本銀行だけが加わらなかった。
　しかも、事前に政権に相談した結果、そのような行動をとった、ということが報道された。それは中央銀行として屈辱的であるだけでなく、世界中の市場関係者から「やっぱり日銀はまったく独立していないんだ」と再確認されてしまった。
　今後、日本銀行が何を言っても、政権の指示に従うだけだと思われ、その金融政策の力はほぼ失ってしまった。
　ここでの問題は、それを政権が何とも思っていないところである。そればかりか、その後も、手段は日銀が決めるが、政策の方向性は政府が決める、という趣旨の発言を繰り返している。
　これはまったくの間違いで、金融政策の方向性、つまり、金利の上げ下げこそ、日銀が独立して決めるのである。それこそが金融政策の独立性である。トランプ大統領はこの独立性を無視しているが、日本の現政権は、その独立性の意味を理解すらしていないのだ。今後、危機に陥った時に、この政府の下では、日銀では最適な対応が取れないだろうし、そう海外の投資家たちにコンセンサスとして確立してしまっている、これが最大の問題だ。何を言っても効果がなく、信じてもらえないからだ。
　第2の例は、選挙の応援演説のリップサービスで、高市首相が「円安で外為特会はホクホクだ」、と発言したという有名な事件である。「台湾有事」での国会答弁での失敗に懲りずに、また安易なリップサービスで日本の金融市場を危機に陥れてしまった。
　これを責められることを避けてか、直後のNHKの討論番組を、手の指の治療を理由にドタキャンし、その数時間後には、岐阜で応援演説を街頭で行ったことが一部で非難されているが、ここで、問題なのはドタキャンしたかどうかではない。円安が悪くないと本当に思っていることが世界中に知れ渡ってしまったということだ。少なくとも世界中はその認識で確定してしまい、今後、どんなに弁明しようが、円安放置が本音だと思われ続ける。
　しかも、これは1月19日に日本国債が暴落したときに、それが米国債に飛び火し、米国債の暴落から、ドル安、株安の「米国トリプル安」を招いたと世界の金融市場で捉えられてしまい、ダボス会議の会場でアメリカのスコット・ベッセント財務長官に片山さつき財務大臣が注意を受け、片山大臣が必死の弁明をして、なんとかとりなしたその直後のことである。
　高市首相は、円安の話と国債暴落の話とは関係ないと思っているだろう。「ちゃんと責任ある積極財政と言っているし、円安も円高もどちらがいいとは言えない、と言っただけだ」、と思っているだろう。そこが問題なのである。

選挙後、積極財政は180度転換を迫られることに
　国債の暴落を抑えるには、円安を何が何でも抑え込まないといけない。そして、為替の方が言葉、今風に言えば、ナラティブ（物語）に非常に敏感である。円安が好ましいというようなニュアンスを、しかも首相自らが、1ミリでもにおわせたら、日本国債の運命は終わるのである。片山大臣がどんなにフォローしてもしきれない。
　前述のように、しかも、現在、国債市場環境は、通常の何倍も為替に反応する構造になっている。この構造と、金融市場をまったく何も理解しない、しようともしない、失敗してもその失敗の理由に気づかない、そのような政権では、国債の暴落は必然である。
　衆院選挙後は3月の年度末へ向けて、消費税減税がなかったとしても、財政支出の拡大だけでニュースになり、国債と円はともに暴落の危機にさらされるだろう。そして、実際に国債がデフォルト（債務不履行）しなくとも、価格が下落し暴落が暴落を呼ぶ展開になれば、日本の国債市場はその時点で崩壊であり、少なくとも積極財政は180度転換を迫られるだろう。
本編はここで終了です。この後は競馬好きの筆者が週末のレースを予想するコーナーです。あらかじめご了承ください。

競馬である。
　京都競馬場では8日、春の3歳クラシックを目指す馬が集まる「きさらぎ賞」が行われる。
　最強クラスの馬が集まるわけではないが、ここを勝てばクラシック（皐月賞、日本ダービーあるいは牝馬限定クラシックである桜花賞、オークス）への出走がほぼ確実となる。

きさらぎ賞はエムズビギン、同日に走る姉も応援
　1番人気は、24年のセリで最高価格、歴史的にも史上2番目の5億9000万円（税別）で落札された23年生まれのエムズビギンになりそうだ。馬体はセリに上場された1歳のときから抜群で、誰が見てもその年では最高の馬だった。ただし、それが即最強馬にならないのが面白いところで、デビュー戦には敗れ、2戦目で勝ち上がり、ここが3戦目。
　私がこの馬に注目しているのは、彼が生まれる2年前からで、それは彼の姉、同じ母親（デルフィニアⅡ）の初仔が気に入っていたからだ。彼女は1口馬主クラブで募集がかかり、このクラブの会員でもある本連載の担当編集者F氏が「どの馬に出資しようか迷っている」、と、かんべえ（吉崎達彦・溜池通信代表）氏と私に相談があったからだ。
　私は、血統、馬体から、この仔を一押しした。良血の割には高くはなかったし（このクラブとしては、牝馬で4000万円）、母親は素晴らしい良血、母の父は、今世紀最強、最高種牡馬、ガリレオ。父は、欧州最有力牧場クールモアファームで、最も高い種付け料を取る馬だった。
　それにもかかわらず、割安だったのは、いわゆる持ち込み馬（母親が妊娠した状態で輸入された馬）で、初仔であること（馬体が小さく生まれてくる）からであろうか。しかし、私はとっても好きになってしまい、編集者の彼に猛烈プッシュしたが、彼は別の馬に出資した。
　この馬は、ベストミーエヴァーと名付けられ、現在5歳で9戦2勝。ただし3着を外したことは一度もなく、底力はあるものの、日本で求められる器用さ、切れ味が足りない、というタイプだ。実はこの馬が、エムズビギンのきさらぎ賞と同じ日に東京競馬場で走る。
　ということでこの姉弟、2頭を応援したい。ただ、きさらぎ賞は、こういう馬は人気先行なので、馬券的には、前走大敗のショウナンガルフ、前走惜敗のゾロアストロを狙ってみたい。＞(以上「四季報」より引用)

「｢高市自民｣が衆院選で大勝しても市場は大荒れになるーー積極財政は｢180度転換｣を迫られる」との見出しで2月7日付の記事を小幡 績(企業金融、行動ファイナンス、政治経済学。慶應義塾大学大学院経営管理研究科教授)氏が書いている。8日投開票の衆院選で高市自民が歴史的な地滑り的大勝を果たしたが、その結果はどうだっただろうか。

　云うまでもないことだ、現実が如実に示している。株価は一時未曽有の5万8千円を記録し、今でも5万7千円台で推移している。為替相場はどうだろうか。小幡氏が願ったように円安とはいかず、1ドル530円台に上昇した。国債にも大暴落する予兆すらなく、平穏に推移している。競馬予想などは愚の骨頂でどうでも良い。私は競馬も含めて一切のギャンブルはしないから競馬予想とは無縁だ。

　さて本文に入るが、小幡氏が予想した選挙結果後の状態に日本の市場がなったか否か、既に国民は知っている。株式市場は一時最高値を記録し、現在も高水準で推移している。円は「円安」どころか「円高」に触れて、153円台になっている。金利は日銀の責任だから高市政権とは関係ない。

　なぜなら長期金利上昇は日銀が確たる根拠もなく短期金利を引き上げたからだ。そのような「インフレ見通し」という誤った判断で金融当局が金利政策を決定するようでは長期金利が上昇するのは当たり前だ。なにも高市政権の責任ではない。ましてや「積極財政」で国債発行増が見込まれるから長期金利が上昇した、というのも根拠が薄い。

　小幡氏は「国債の暴落を抑えるには、円安を何が何でも抑え込まないといけない。そして、為替の方が言葉、今風に言えば、ナラティブ（物語）に非常に敏感である」と書いているが、円は円安局面から脱して円高方面へと動いている。今後とも経済成長政策が実施され、四半期GDP見通しがプラスに転じると増々円高に向かうだろう。

　高市氏は「国民会議」に諮るとし、この夏前までに食料品の消費税ゼロを目指すという。そうすると、確実に名目も実質もGDPはプラスに転じるから円高は定着するし、株高も進むだろう。ことに半導体関連は世界の半導体サプライチェーンのハブに日本が成ろうとしている現在、産業界全般の株も国際投資家によって買い進まれるだろう。

　高市政権の経済成長政策により、日本が「失われた35年」により国家財政が衰亡し、国民が貧困化していた原因は財務省の「緊縮・増税」政策だったと、国民の目の前に明らかになるだろう。なぜなら高市政権の「責任ある積極財政」政策こそが財務省が長年死守して来た「緊縮・増税」政策の対極にある政策だからだ。

　慶応大学の伝統なのか、慶応大学の経済学者諸氏は竹中氏から始まって政府委員として「緊縮・増税」を進言した小林氏、そして小幡氏など、すべて財務省の僕というべき経済論理を振りかざして、国民を貧困化へ追いやった。そして「構造開化」によるグローバル化を推進して、日本の終身雇用や正規社員といった良き伝統を破壊してきた。もちろん外国人労働者移民を推進したのも「構造改革」グローバル化政策だった。その過程に平成大合併や公共事業削減や地方交付金の三割カット、といった地方を荒廃させ日本を弱体化する時限装置まで組み込んだ。

　大学の名や「教授」といった肩書に騙されてはならない。いや、彼らは学識を有するマトモな御仁だ、と思うなら、彼らが書いた過去の論文や経済紙に寄稿したバックナンバーの論評を読むことだ。ブログで取り上げてのはたった一週間前の論評だ。しかし、高市自民党圧勝の予測の下で記述した選挙後の市場予測すら、ものの見事に外れているではないか。

　小幡氏だけではない。別の週刊誌でも結構だ。バックナンバーを一読してみることをお勧めする。そうすると、政治評論家がいかに2月8日の投票結果と的外れの論評を堂々と記述しているか、分かるだろう。彼らはそうした政治評論を生業にしている「専門家」だ。私のような政治評論で一銭も稼いでいない素人とはわけが違う。そのような「専門家」が実はいい加減な左派願望を論述しているだけだった、と解るはずだ。知識人の真贋を見極めるにはバックナンバーの記事や論評を一読されることだ。